黃其森2000 億目標(biāo)的呼喊還言猶在耳，如今出師未捷，卻陷入債務(wù)泥潭，而此同時(shí)，加盟泰禾集團(tuán)（000732.SZ）不足半年的副總裁余智晟又被曝出失聯(lián)。

多事之秋，再添新愁。重壓之下，泰禾“賣(mài)子求生”，解圍紓困。

據(jù)消息稱(chēng)，泰禾集團(tuán)近期密集與華僑城、融創(chuàng)、信達(dá)地產(chǎn)等企業(yè)接洽，商談項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜。

進(jìn)入2019 年，泰禾已經(jīng)先后把杭州蔣村項(xiàng)目過(guò)半股權(quán)、南昌茵夢(mèng)湖項(xiàng)目51% 股權(quán)以及漳州紅樹(shù)灣項(xiàng)目40% 股權(quán)等轉(zhuǎn)讓給世茂，七個(gè)項(xiàng)目累計(jì)“回血”77億元。有統(tǒng)計(jì)稱(chēng)，目前泰禾集團(tuán)擬出售的項(xiàng)目多達(dá)12個(gè)。

從“地王收割機(jī)”到“賣(mài)賣(mài)賣(mài)”，泰禾的轉(zhuǎn)變，凸顯其光鮮外衣之下的債務(wù)困局。

債務(wù)壓城

凈負(fù)債率高達(dá)279.2%（2019 年一季度末），居前20 大房企之首。盡管泰禾使盡渾身解數(shù)凈負(fù)債，然而這樣的財(cái)務(wù)狀況依舊如達(dá)摩克利斯之劍。

值得注意的是，泰禾凈負(fù)債率在2017 年末高達(dá)475.03%，在整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)都十分罕見(jiàn)。

另外，泰禾的融資成本不降反增。2018 公司全年融資金額達(dá)到1375.07 億元，相比2017 年增長(zhǎng)1.5%。其中，銀行貸款融資247.49 億，成本7.64%；非銀貸款842.49 億，成本9.17%；公司債285.09 億，成本7.36%，平均融資成本約8.52%，較2017 年上升0.42 個(gè)百分點(diǎn)。融資成本也遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。

融資成本上升的同時(shí)，又遇上償債高峰。根據(jù)東方金誠(chéng)公布的《泰禾集團(tuán)：主體及相關(guān)債項(xiàng)2018年度跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告》顯示，2018 年4—12 月、2019及2020 年到期需償還的債務(wù)分別為384.02 億元、473.59 億元、477.99 億元。

今年一年要集中償還超過(guò)470 億元的債務(wù)，而一季度公司現(xiàn)金僅為173.06 億元，尚有近300 億的缺口，泰禾的壓力不可謂不小。

成也信托，敗也信托。在泰禾融資的“武器庫(kù)”中，非銀融資占比高達(dá)61.27%。泰禾年報(bào)中并未披露信托融資規(guī)模，但根據(jù)2018 半年報(bào)顯示，當(dāng)時(shí)其信托借款約 613 億，占比約 42%。此后，2018 年11 月23 日，泰禾與光大信托簽署合作協(xié)議，獲取后者200 億元人民幣綜合授信額度。

根據(jù)申銀萬(wàn)國(guó)的研究報(bào)告顯示，3 月房地產(chǎn)類(lèi)新發(fā)信托產(chǎn)品預(yù)期收益率升至8.40%，市面上甚至出現(xiàn)超過(guò)10% 收益率的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品。

房企借道信托融資，一方面是最重要的彈藥來(lái)源，但另一方面無(wú)異于飲鴆止渴。

財(cái)報(bào)顯示，2015 年三季度開(kāi)始，泰禾集團(tuán)大股東泰禾投資集團(tuán)有限公司股權(quán)質(zhì)押率就已高達(dá)100%，董事長(zhǎng)黃其森的直系親屬及一致行動(dòng)人葉荔、黃敏的股權(quán)質(zhì)押率分別為100%、95.15%。可以說(shuō)，大股東基本壓上全部身家。

“高負(fù)債、高杠桿、高擔(dān)保”一路高舉高打，泰禾“完美”演繹了房企“青春期”成長(zhǎng)中的瘋狂。為了高增長(zhǎng)打下基礎(chǔ)，但泰禾長(zhǎng)期現(xiàn)金流為流出狀態(tài)。

根據(jù)Wind 金融數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2011 － 2017 年，公司連續(xù)7 年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為凈流出狀態(tài)，合計(jì)凈流出554.84 億元。這意味著，泰禾這7 年間的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)沒(méi)有帶來(lái)任何現(xiàn)金流，反而持續(xù)流出。這種狀態(tài)直到去年三季度，略有改善。

同期，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流也是連續(xù)7 年凈流出，合計(jì)凈流出453.70 億元。只有籌資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，7 年合計(jì)凈流入1134.21 億元，其中，2017 年凈流入484.66 億元。

可以看出，7 年間，泰禾集團(tuán)依靠融資1134.21億元來(lái)維持高速擴(kuò)張，但回款效率和現(xiàn)金流把控能力卻非常低下。

從去年三季度開(kāi)始，泰禾的現(xiàn)金流才終于由負(fù)轉(zhuǎn)正，到2018 年底，達(dá)到了139.3 億元。另外，從一季度報(bào)來(lái)看，泰禾的貨幣資金也超過(guò)170 億元。

但考慮到今明兩年要償還951.58 億的債務(wù)，融資杠桿趨緊，股票基本全部質(zhì)押的情況下，可供泰禾選擇的道路已經(jīng)十分逼仄。

求生造血

黃其森深知以債養(yǎng)債終究不是辦法，要想根本解決泰禾債務(wù)問(wèn)題，最終還是要加強(qiáng)自身造血能力。

在2018 年的深秋和寒冬中，泰禾開(kāi)啟了一系列搶收計(jì)劃，去年第四季度開(kāi)展代號(hào)“逐冰燎原”的逆市搶收行動(dòng)。

2018 年之前的泰禾過(guò)度重視高投入，卻忽視了回款效率。如今碧桂園、恒大強(qiáng)調(diào)的“高周轉(zhuǎn)”多次成為泰禾內(nèi)部會(huì)議的詞匯。其中“快回款” 是當(dāng)前泰禾的首要?jiǎng)傂砸蟆?/p>

進(jìn)入2019 年，一向以“高溢價(jià)”豪宅自居的泰禾，終于向市場(chǎng)妥協(xié)。一季度，公司掀起了“ 泰禾壹號(hào)搶收計(jì)劃”。

北京區(qū)域金府大院、西府大院、北京院子二期以及金尊府四個(gè)項(xiàng)目參與打折促銷(xiāo)。搶收計(jì)劃的成效十分明顯，數(shù)據(jù)顯示，泰禾北京在春節(jié)后的傳統(tǒng)淡季，單周認(rèn)購(gòu)金額達(dá)到15.6 億元，2 月單月總銷(xiāo)售額突破50 億元。

其他區(qū)域，上海大城小院第五次開(kāi)盤(pán)推出176套別墅類(lèi)房源，實(shí)現(xiàn)1 小時(shí)去化100% ；泰禾福州區(qū)域7 個(gè)樓盤(pán)集中鋪貨，在春節(jié)期間攬金11 億，其中福州院子實(shí)現(xiàn)超5 億銷(xiāo)售。

截至一季度末，泰禾經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~繼續(xù)回正，升至 119.39 億元，同比大幅增長(zhǎng)。

如果說(shuō)快速去化、搶回款是“開(kāi)源”，那么節(jié)約支出成本就是泰禾的“節(jié)流”。2018 年，土地投資金額68.96 億元，相比2017 年投資總金額552.4 億元大幅下降87.52%。

另一方面，轉(zhuǎn)賣(mài)項(xiàng)目股權(quán)以及引進(jìn)戰(zhàn)投，則是更快速的回血手段。除了戰(zhàn)友“世茂”外，泰禾還在與各大企業(yè)積極洽談項(xiàng)目合作事宜。

同時(shí)，泰禾正尋找戰(zhàn)投，據(jù)悉，該投資者大概率為貴州華能貴誠(chéng)信托有限公司，但并未得到泰禾方面的證實(shí)。

就像華夏幸福（600340.SH）引入平安，黃其森正在等待他的白衣騎士。