來自新疆的民營(yíng)能源巨頭廣匯能源（600256.SH）正在被投資者所拋棄。其股價(jià)從4 月的最高點(diǎn)已下跌了25%，市值蒸發(fā)近70 億。

暴跌起源于4 月的兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)事件。4 月26 日，中國(guó)裁判文書網(wǎng)公布兩份民事裁定書。烏魯木齊市頭屯河區(qū)人民法院做出裁定，查封、扣押、凍結(jié)廣匯能源及其控股子公司廣匯清潔煉化、廣匯新能源共計(jì)約3.7 億元財(cái)產(chǎn)。

就在一天之后，廣匯能源收到上交所關(guān)于其年報(bào)的事后審核問詢函。這份問詢函一口氣拋出了與毛利率、現(xiàn)金流、負(fù)債率、資產(chǎn)折舊等相關(guān)的14 個(gè)問題要求廣匯能源詳細(xì)披露，引起了投資者的廣泛擔(dān)憂。

高杠桿運(yùn)行

從民事裁定書來看，廣匯能源與中化二建集團(tuán)有限公司存在關(guān)于工程款的金額認(rèn)定的糾紛，而并非是債務(wù)違約。

但市場(chǎng)擔(dān)憂的是，賬戶凍結(jié)會(huì)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響，一旦企業(yè)的流動(dòng)性出現(xiàn)問題，則很有可能成為壓垮駱駝的最后一根稻草。

2018 年報(bào)顯示，報(bào)告期末，廣匯能源的資產(chǎn)負(fù)債率為64.24%，高于同行業(yè)水平。從負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，報(bào)告期末公司短期借款59.57 億，同比增長(zhǎng)20.57%， 最近一年到期的非流動(dòng)負(fù)債28.9 億元，同比增長(zhǎng)3.67%，流動(dòng)負(fù)債占比呈上升趨勢(shì)。同時(shí)，2018 年公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用高達(dá)10.54 億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的60.47%，整體的償債壓力較大。

值得注意的是，廣匯能源早已經(jīng)進(jìn)入了借新債還舊債的階段。其于2019年6 月發(fā)布的公告稱，擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募資總額不超過33 億元。其中，24 億用于天然氣及煤化工項(xiàng)目，而9億元?jiǎng)t用于償還有息債務(wù)。

負(fù)債和財(cái)務(wù)費(fèi)用背后，廣匯能源的業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻不盡人意。在2018年?duì)I收和凈利潤(rùn)雙雙大漲之后，廣匯能源今年半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.2 億元，同比增長(zhǎng)了7.27% ；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)7.82 億元，同比下滑了9.78%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為14 億元，同比下滑11.4%。

廣匯能源近年來每年均需支付大量利息支出，財(cái)務(wù)費(fèi)用高企，直接影響到公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。數(shù)據(jù)顯示，廣匯能源2016-2018 三年的財(cái)務(wù)費(fèi)用分別高達(dá)5.437 億元、10.05 億元、10.54 億元。而隨著廣匯能源盈利能力的下降，未來其債務(wù)償還的壓力也逐漸增加。

押注天然氣業(yè)務(wù)

大量的利息支出與廣匯能源在天然氣產(chǎn)業(yè)上的押注不無關(guān)系。作為國(guó)內(nèi)首個(gè)民營(yíng)LNG 接收站的所有者，廣匯能源在天然氣生意上大舉投資。

繼2017 年6 月、2018 年11 月廣匯啟東LNG 接收站1、2 期投產(chǎn)之后，三期項(xiàng)目建設(shè)計(jì)劃于2020 上半年投入使用。6 月發(fā)行的33 億可轉(zhuǎn)債方案中，其中5.6 億元也將用于其在江蘇南通的LNG 分銷轉(zhuǎn)運(yùn)站項(xiàng)目。

盡管LNG 接收站盈利能力較強(qiáng)，預(yù)期回報(bào)較高，但這一重資產(chǎn)項(xiàng)目的投入加重了廣匯能源的債務(wù)負(fù)擔(dān)。其2015-2017 年的凈資產(chǎn)負(fù)債率分別高達(dá)68.93%、69.99% 和68.06%。

在高負(fù)債的同時(shí)，又借錢開始新的重資產(chǎn)投入也已經(jīng)是廣匯能源的常規(guī)操作。

2015 年，在負(fù)債率高達(dá)68.93% 的情況下，廣匯能源仍然借錢布局LNG接收站。截至2015 年末，廣匯能源實(shí)際新增的融資總額就高達(dá)32.52 億元。在此之上，廣匯能源又制定了2016 年擬投資框架計(jì)劃總額合計(jì)84.5 億，新增融資凈額34 億元的投資計(jì)劃。

在當(dāng)時(shí)LNG 市場(chǎng)仍整體低迷的情況下，這一舉動(dòng)不啻為一場(chǎng)“豪賭”。幸運(yùn)的是，一場(chǎng)突如其來的“煤改氣”極大了地刺激了LNG 市場(chǎng)，也為廣匯能源帶來了不錯(cuò)的利潤(rùn)。

最近兩年，國(guó)內(nèi)天然氣消費(fèi)的持續(xù)快速增長(zhǎng)，利用接收站進(jìn)行LNG 貿(mào)易成為了利潤(rùn)豐厚的生意，尤其是在2017年末的取暖季，“煤改氣”等原因造成國(guó)內(nèi)LNG 價(jià)格一路飆升，廣匯能源的天然氣業(yè)務(wù)也創(chuàng)造了可觀的利潤(rùn)。

從2016 年開始，天然氣業(yè)務(wù)已占到廣匯能源總營(yíng)收的50% 以上，成為最主要的業(yè)務(wù)。

“突出發(fā)展天然氣產(chǎn)業(yè)”也被廣匯能源寫入公司五年（2018-2022）發(fā)展戰(zhàn)略。根據(jù)規(guī)劃，廣匯能源欲通過4-5年的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)天然氣收入占比達(dá)到70%-80%。

但LNG 行業(yè)的高度景氣并未持續(xù)到2018 全年。在天然氣保供等政策的影響下，國(guó)內(nèi)LNG 價(jià)格并未出現(xiàn)暴漲情況，價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)。廣匯能

源的天然氣業(yè)務(wù)毛利率也由36.43%下降到了34.48%。

此外，隨著新奧舟山LNG 接收站的投用與政策逐漸推動(dòng)接收站對(duì)

外開放，LNG 接收站的稀缺性和價(jià)值也正在降低。未來幾年，LNG 接收站還能否穩(wěn)賺可能面臨挑戰(zhàn)。

母公司債務(wù)壓力大

連續(xù)多年維持高負(fù)債率，關(guān)于廣匯能源債務(wù)問題的質(zhì)疑一直不斷。今年半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，廣匯能源的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都低于0.4，短期償債能力十分堪憂。

同樣維持高杠桿運(yùn)作的還有廣匯能源的母公司新疆廣匯實(shí)業(yè)投資( 集團(tuán))有限責(zé)任公司( 以下簡(jiǎn)稱廣匯集團(tuán))。雖然去年9 月已經(jīng)將40.964% 的股權(quán)賣予恒大集團(tuán)，換取了145 億的流動(dòng)資金。但廣匯集團(tuán)的債務(wù)困局仍未解除。截至今年半年報(bào)發(fā)布，其仍然面臨高達(dá)1744 億元的負(fù)債，其中流動(dòng)負(fù)債高達(dá)1185 億元。

如此高的負(fù)債，也造成廣匯集團(tuán)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)日趨沉重。2018 年廣匯集團(tuán)的財(cái)務(wù)費(fèi)用高達(dá)58.62 億，占其凈利潤(rùn)比重達(dá)到116.2%。

高企的財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)于利潤(rùn)的侵蝕非常嚴(yán)重。廣匯集團(tuán)坐擁“A+H”股雙上市平臺(tái)、旗下?lián)碛? 家上市公司，除了廣匯能源外，還有廣匯汽車（600297.SH)、廣匯物流（600603.SH）、廣匯寶信（01293.HK）。

雖然營(yíng)收超過千億，但廣匯集團(tuán)盈利能力十分羸弱，是大而不強(qiáng)的典型。2016-2018 年，廣匯集團(tuán)的營(yíng)收分別高達(dá)1456 億元、1764 億元、1889 億元，而歸屬于股東權(quán)益部分的凈利潤(rùn)分別只有16.73 億元、2.2 億元、9.06 億元。

杠桿率過高、財(cái)務(wù)費(fèi)用高企、盈利能力偏弱，廣匯能源與其母公司的困境大致相似。在當(dāng)前金融供給側(cè)改革的背景下，不少高杠桿擴(kuò)張的能源企業(yè)出現(xiàn)債務(wù)違約，其中不乏永泰能源、寶塔石化等巨頭企業(yè)。廣匯能源的高杠桿擴(kuò)張之路能走多遠(yuǎn)，有待時(shí)間的檢驗(yàn)。