如何形容中國商業地產的開發速度？一個字——快。

　　龍頭企業萬達在去年一年就開業了26座萬達廣場，中糧大悅城過去8年幾乎以每年開業一座的速度推進并表示未來5年內將計劃新開20座大悅城。

　　但太古地產（01972.HK）似乎并不著急，自2001年進入中國，歷經15年發展，太古地產在內地正運營的商業地產項目僅有4座，除北京三里屯太古里項目外，其余3座均為與其他開發商共同持有。從去年的業績上來看，太古地產是一家專注于持有的開發商，去年收入達164億港元，其中物業投資收入為108.57億港元，占比超過2/3。

　　這與很多本土開發商以銷售支撐持有的模式有非常大的差別，很多開發商選擇通過3:7，即銷售70%、持有30%物業的比例以平衡開發和持有的現金流。

　　隨著中國城市的發展和成熟，持有項目正在成為越來越多企業的發展方向，萬達商業（3699.HK）在2015年財報中就提到，未來將主動下調房地產銷售的比例。

　　回顧太古地產乃至香港房地產的發展歷史，靠賣房起家到開發、持有寫字樓和購物中心似乎是一個必然的趨勢。

　　即便如此，太古地產的行事風格依然有著非常強的太古集團烙印——著眼于長期，不會為短時間內市場或行業的波動所影響。

　　太古地產行政總裁白德利曾在太古集團的船運和飲料部門輪崗，最后到太古地產擔任管理者，相比于太古集團在華150年的發展歷史，太古地產是集團中最為年輕的業務板塊（開始于上世紀70年代）。

　　“太古地產與集團的長期發展理念是一致的，這與地產業務是否年輕無關。”接受《英才》記者專訪時，白德利以此開場。

　　慢的邏輯

　　無論是在商業地產行業還是其他資金密集型行業，人們似乎一直在爭論一個話題：用戶體驗和資本回報到底孰重孰輕？資本與規模化的項目互相成就，能夠使開發商在短時間內快速擴張。

　　萬達憑借銷售覆蓋持有的模式在全國內高速擴張，萬達商業2015年物業銷售收入占比為82.5%。截至去年底，萬達購物中心建筑面積中一線城市占比為11.2%，二線城市和三線城市的購物中心面積分別為43%和45.8%。隨著萬達輕資產模式的推行，未來購物中心的開業速度也會進一步加快。

　　同為亞洲一線的商業地產開發商的凱德集團，其創立的“凱德模式”的核心便源自資本管理能力，“我們要保證每做一個項目，都要確保一定的回報率，這個回報率從一開始基本上是用平方米來測算，細到每個店面能租多少錢都要算出來。”凱德中國CEO羅臻毓曾在接受《英才》記者采訪時表示。

　　而太古似乎對商業地產的“復制”有著抵觸情緒。

　　“我們從來都不是以數量取勝。市場上有許多的開發模式，其中一種模式比較強調數量，希望以最快的速度復制到盡可能多的地方，這種模式對一些開發商來說是好的，但對于太古地產來說則行不通。”白德利說道。

　　截至2015年底，太古地產在內地的投資物業（即持有型物業）面積共計700萬平方尺（約合65萬平方米），是其香港投資物業面積總和的約一半。

　　去年，憑借重新估值，太古地產的經營溢利同比暴增40%。但如果放在長期來看，公司憑借大量的“沉淀資產”，每年持有物業的面積都有小幅增長。

　　“我們有比較長期的資產積淀，這或許是可以支撐選擇長期持有物業的一個原因。”白德利這樣說道，“但實際上對于每一家企業都會有一個資金平衡的極限，我們有時候也會通過銷售物業來回收資金。”

　　強調商業項目的獨特性和“因地制宜”性，并對項目進行持續的投資用于翻新和修復往往能使物業升值更快，這是持有者的邏輯。但頂級地段的稀缺性也必然使得太古在尋找、開發新項目的速度受到影響，選擇合作伙伴也是其必然趨勢。

　　太古地產進入中國以來，也經歷了一段時間了解市場和政策的過程，選擇本土的合作方（比如遠洋地產）使其能夠更加貼近中國的市場環境，并取得新的項目。成都遠洋太古里和北京頤堤港項目，太古地產持有兩個項目50%的股份。

　　謹慎布局

　　從太古地產在內地的幾個項目來看，除成都外都是傳統意義上的中國一線城市。

　　“成都的消費力很強，從我們的定義來看可以被認為是一線城市。”白德利說，太古地產對于城市有自己的判斷標準：一線城市或準一線城市的頂級地段。

　　比如，太古地產在大連與中國本土的開發商合作進行布局，有聲音認為，東北經濟增速放緩、城市房地產庫存高企使得大連并非是一個好的選擇。而白德利卻有著自己的想法：一方面，是從區域角度來看，大連仍是東北人群的主要目的地；另一方面，太古項目所在位置是大連東港商務區，能夠連接新舊CBD和海岸的項目并不多見。

　　“如果大連項目能夠坐實，也許我們會通過這個項目嘗試首次在國內項目中加入住宅元素。”白德利說。從太古集團2015年財報中，除上海興業太古匯項目作為“發展中的投資物業”，并未發現其他內地新項目，顯然，太古對于城市的選擇仍是十分謹慎的。

　　不過，從太古過去10年的收入結構來看，銷售型項目所貢獻的收入自2012年起有了非常顯著的提高，白德利也表示，目前中國的住宅市場長期依然有發展潛力，太古也希望能夠在內地發展住宅項目。

　　“國內開發商轉而開發包括商業地產在內的其它類型物業，也許只是因為他們認為住宅的盈利空間相比以往有所下降。”

　　住宅市場潛力的一個有力證明就是距離香港一步之遙的深圳，這座人們喚之以“深谷”的城市伴隨著新興產業的爆發，房價在去年漲幅冠絕全球。

　　“沒考慮在深圳拿一個項目？”

　　“我喜歡深圳，過去幾年在深圳看了幾個項目，只是沒有發現特別合適的。”白德利回答說，“價格過高或者地段不合適。”但他并不否認，仍然對這座“發展潛力巨大”的城市很感興趣。

　　不久前，太古集團及太古地產董事局主席史樂山在回答《英才》記者問題時表示，太古集團的投資者知道自己在投資的是一家長期為理念的企業，因此對追求長期價值與管理層和大股東有著共識。

　　太古家族是太古地產的絕對大股東，而太古股份持有太古地產股份比例超過80%。太古股份的大股東為英國太古集團，是一家非上市公司。同時，相比于中國本土的“散戶”投資者，香港的投資者結構以機構投資為主，對短期波動有著較強的抵御能力。

　　“有新股東加入時，這種長遠的理念已經形成并且非常明確，所以我們吸引來的也是秉持同樣理念的新股東，那些傾向于短期買賣的投機型投資者可能對太古地產也不會感興趣。”白德利說。