1 月 24 日，片仔癀的市值達到 2270 億元，將 1226 億元的云南白藥遠遠甩在了身后。?

而一年以前，兩家企業市值在 1700 億元上下， 不分伯仲，同被尊為中藥板塊雙雄，在沖擊 2000 億的道路上，片仔癀成功著陸，而云南白藥一蹶不 振，片仔癀也成為當之無愧的“中藥茅” “中藥一哥”。?

在過去的一年中，云南白藥下跌 28.94%、片 仔癀上漲 25.85%。片仔癀 93 倍的市盈率 PE（TTM） 遠遠大于云南白藥的 33 倍。?

同為中藥老字號，手握絕密藥方，兩家企業先 天基因優勢領先，片仔癀的業績不及云南白藥，在 資本市場卻獲得了超過云南白藥近乎 2 倍的溢價。 在這一年中，兩駕中藥巨輪各自駛向何方？ 1000 億的差距從何而來？?

肝炎藥王 VS 日化大戶?

1 月 19 日，片仔癀發布 2021 年度業績快報， 2021 年片仔癀實現營業收入 80.26 億元，同比增長 23.27% ；實現歸母凈利潤 24.33 億元，創歷史新高， 同比增逾 45.55%。扣非凈利潤為 24.3 億元。?

2021 年前三季度，云南白藥實現營收 283.63 億元，同比增長 18.52%；而歸母凈利潤 24.51 億元， 同比降低 42.38%，其中公允價值收益虧損 15.55 億 元。如果剔除這部分影響，公司實現扣非歸母凈利 潤 36.67 億元，同比增長 15.14%。片仔癀的炒股虧 損被投資人解讀為“不務正業”。?

雖然兩家企業都為百年老字號，但是片仔癀 更“穩”。?

過去 10 年來，片仔癀的營收和利潤都保持連 續增長，而背后的增長邏輯在于品牌、絕密產品、 稀缺性、社交等屬性為其帶來的價格壟斷。片仔癀 錠劑從 2005 年以來經歷了 16 次漲價，價格從 125 元 / 粒上漲至 590 元 / 粒，雖然上游原材料藥材包 括麝香、牛黃、蛇膽等價格提升，但從片仔癀多年 維持在 45%+ 的銷售毛利率可以看到，片仔癀的獨 特能夠實現成本傳導到消費者。?

云南白藥的明星產品是主打止血的白藥產品， 在 2005 年采用降維打擊的產品思路進軍牙膏領域， 2019 年，云南白藥在牙膏市場份額達到 20.1%，成 為國內“牙膏一哥”，2021 上半年牙膏在內的工業銷 售收入68億，在當時營收中占比超過一半。對比來看， 公司多年的銷售毛利率在 30% 上下，而牙膏所在的完全競爭市場，對企業考驗更多的是銷售能力、渠 道能力。去年 5 月，云南白藥 112 億元計劃持股上 海醫藥，而上海醫藥的核心競爭力就在于其醫藥流 通能力，最近云南白藥全面要約收購萬隆控股集團， 再次提及它的商貿能力。商業流通能力的打造成為 云南白藥的核心競爭實力，而投資人也寄希望于公 司能夠不斷的打造像牙膏一樣的“爆品”，這樣公司 的渠道能力才能充分發揮，不過理想是豐滿的，而 現實很骨感，云南白藥新產品“養元青”洗發水和“采 之汲”面膜，都不復牙膏盛況。想再打造“爆款”難。?

對比來看，片仔癀的渠道是其弱項，2021 年 片仔癀公告業績快報中提到，凈利潤之所以同比增 長 45.55%，主要原因是公司拓展營銷渠道，新增 線上片仔癀大藥房天貓旗艦店和片仔癀大藥房京東 旗艦店等。足以見得片仔癀的渠道多弱，而片仔 癀自營線上旗艦店也一定程度上解決了供應穩定難 題，片仔癀單粒定價 590 元，但是幾乎買不到，而 市面上的“黃牛”加價到 900-1600 元不等，增加 大藥房旗艦店解決了這一難題。不過，片仔癀的原 材料稀缺，所以產能限制是其硬傷，也正是由于產 能的稀缺，才使得公司的產品有更高的溢價能力。?

片仔癀的發展瓶頸也在于此，產能受限，無法 通過擴產能的方式獲得更大的市場空間 ；提價是有 天花板的，一旦超過其帶給人的價值，提價賺取利 潤將不再可行。?

內部不穩?

2021 年前三季度，片仔癀的化妝品產業為其帶 來 5.59 億元的營收，產生毛利 3.97 億元，毛利率 達到 71%，之前公司表示要片仔癀化妝品板塊要分 拆上市。目前來看，片仔癀的化妝品板塊對業績貢 獻有限。相比較于上海家化、珀萊雅等化妝品企業 58 億、30 億元的營收規模，片仔癀化妝品規模較小。?

云南白藥 2021 年 6 月公布建設上海國際中心 的建設方案，總投資額 15 億 -20 億元，運營規模 超 100 億元，主要項目是發展功能性護膚，包括建 立白藥集團國際運營中心、布局創新研發體系、建 設云南白藥精準定制肌膚管理平臺、設立生物醫藥 產業發展基金等。?

無獨有偶，片仔癀也公告巨額投資產業園，計 劃新建大健康智造園 28 億元，預計投資回收期為 6-9 年，項目產品包括復方片仔癀含片、復方片仔 癀軟膏、復方片仔癀痔瘡膏、茵膽平肝膠囊等系列 產品 ；建設投資健康美妝園 16.8 億元，主要產品為 養膚美白雪肌無瑕潤白系列、抗初老凝時素顏緊致 系列、屏障修護御潤鮮妍保濕系列等特色功效護膚 產品 ；皇后系列 ( 膏霜類 )，預計投資回收期為 4-5 年，兩個產業園共計投資上限為 44.8 億元。?

看來，對片仔癀而言，可擴充產能的醫藥制造 和化妝品將成為其未來主攻方向。?

兩家產業在產業遇到增長瓶頸的同時，管理團 隊并不穩定。去年片仔癀二次換“帥”，4 月 7 日， 在職 7 年的董事長劉建順離任，當時出任片仔癀控 股股東漳州市九龍江集團有限公司董事長的潘杰繼 任， 12 月 9 日，潘杰辭職，公司實控人漳州市國資 委調任林緯奇為董事長。?

與此同時，云南白藥也并不安穩。云南白藥曾 經發公告進行內部劃轉，當時國資代表董事汪戎和納 鵬杰均投了反對票。其后，二人雙雙辭職，混改的股 權制度下，股東之間的碰撞也為企業的發展蒙上一層 不確定性，這也是投資人紛紛用腳投票的原因。?

近期云南白藥公開表示，公司會聽投資人的話， 嚴控二級市場投資規模， 2022 年在董事會審批的額 度范圍內，公司將逐步減倉，不繼續增持。?

兩家企業的市值差距更大程度上是因為企業的 不確定性，不過，在資本市場，云南白藥當前低市 盈率且利空散盡則是利好。而高估值的片仔癀如何 進一步走高則著實需要新的故事和場景。專注做產 業的人，產業的成長和擴張、自身核心競爭力、爆 款產品、渠道建立才是王道，云南白藥如果懂得、 也能做到，相信市場會給予其更高的市場溢價。